● 未来的一两年内，投资者可能都要经历“熊市”。不过市场不会出现像前9个月那样的暴跌，但也难以重现之前暴涨的局面。市场的波动是正常的，就市场而言，上涨和下跌都可能会反应过度，但随后会逐步回到正常水平。

投资者不能因为短期走势的波动就对市场丧失信心，就否定市场，否定a股市场实际上就是否定了中国的企业发展。

　　● 今年一季度，南京证券自营规模有4个亿左右，虽然a股出现较大幅度的下跌，但自营部门仍实现盈利1亿元左右。春节后公司召开投资决策会议，初步认定市场已经进入熊市，因此进入3月份就选择了清仓。现在自营规模只有3000万元，并且配置的大多是开放式基金。

　　● 以往的经验表明，股市低迷正是进入市场的好时机，因为那时候是低位建仓，容易买到便宜的筹码，等到以后股市上涨便可获得较高的投资收益。

　　作为资产规模超过130个亿的南京证券的掌门人，步国旬和他的经营团队领导着这家券商在今年上半年实现利润5.5亿元，现正努力向上市的道路迈进。

　　对于 上证指数去年10月16日以来的大跌，步国旬有着自己独特的看法和见解。而曾在熊市中领导南京证券依然保持盈利的步国旬，选择在这个时机推出南京证券第一只理财产品，似乎表明了自己对于未来资本市场的信心。

　　1、券商当然希望股指期货和融资融券业务尽快推出

　　《第一财经日报》：股指期货和融资融券业务虽然迟迟没有推出，但一直被市场视为利好，你认为它们推出后将对市场、券商会有什么影响？

　　步国旬：券商当然希望这些业务尽快推出，但是监管层综合考虑各种因素，目前没有推出这两项业务也是正确的。融资融券推出后，能够增加证券公司业务量，同时能够带来比较大的利息收入，而且几乎没有风险，因为证券公司提供融资融券给客户，必须对客户有很深的了解，市场风险主要不是由证券公司承担。

　　中国目前还没有做空的机制，未来股指期货一旦推出，一方面可以让自营业务锁定风险，增强券商的盈利能力，另一方面可以增加业务量，增加新的收入来源。单纯就市场而言，从国外经验来看，股指期货和融资融券业务的推出都不会改变市场总体运行方向，只会带来短期的波动。即使暂时只推出融资不推出融券，也不太可能改变市场趋势，因为融资的规模相对于整个市场市值而言仍然微不足道。市场是否会反转，主要还是要看宏观经济的环境。

　　股指期货和融资融券的推出，意味着中国证券市场的投资品种将一改以往单一的局面，券商的盈利模式将会得到改善。

　　《第一财经日报》：a股市场从高位回落跌幅将近60%，已成为今年全球跌幅最大的市场，你如何看待市场今后一段时期的走势？

　　步国旬：尽管美国经济衰退的确认标准是连续两个季度gdp增长率为负，但是今年3月份的时候我就认为美国经济已经进入衰退。美国的经济衰退对中国的影响很大，虽然经过三十年的改革开放，中国已经积累了大量财富，自身实力也大大增强，可以靠自身实力克服内部出现的诸如地震、雪灾等因素带来的影响，但是对于高油价等问题，则需要依靠国际力量，这是导致本轮市场调整的重要因素之一。

　　未来的一两年内，投资者可能都要经历“熊市”。不过市场不会出现像前9个月那样的暴跌，但也难以重现之前暴涨的局面。市场的波动是正常的，就市场而言，上涨和下跌都可能会反应过度，但随后会逐步回到正常水平。

　　投资者不能因为短期走势的波动就对市场丧失信心，就否定市场，否定a股市场实际上就是否定了中国的企业发展。中国经济是健康、快速、稳健的，在这样的背景下所诞生的中国上市公司，总体上还是值得肯定的。尽管在中国证券市场18年的发展过程中，有些上市公司存在着这样那样的不规范行为，但是瑕不掩瑜，更多上市公司的规范运作程度和盈利能力都在显著提高。所以，a股市场长期来看仍然具有投资价值。

　　《第一财经日报》：上证指数跌破3000点之后，关于a股市场估值的讨论便多起来，不少人认为和海外主要市场相比，a股在目前点位的估值水平已趋合理，很多个股都具有了投资价值，你认为呢？在现阶段该如何选择股票？

　　步国旬：市场经过前期的大幅杀跌，泥沙俱下，不少股票在本轮调整中遭到了错杀，尽管有些股票由于种种原因估值仍略显偏高，但总体来看，正负相抵，市场整体估值已经进入了相对合理的区间。可以说，无论是与海外市场相比，还是结合中国企业的实际发展情况，目前的估值都可谓基本合理。

　　市场未来下跌的可能性是存在的，但已不会再出现大幅回落。中国的宏观经济虽然面临不确定因素的影响，但总体上仍然健康，流动性依然比较充沛。此外，熊市中也会出现反弹。我认为下一个阶段的“熊市”是指市场可能会反弹、回落、再反弹，呈现横盘震荡整理的态势，但其中不乏一些投资机会。

　　如果市场信心有所恢复，投资者在反弹中应当选择已超跌、质地优良的股票，有可能获得较好收益。题材股有可能获得高收益，但是充满了不确定性，相对于获得的收益而言风险较大。

　　2、连续18年盈利背后：熊市中严格控制自营规模

　　《第一财经日报》：据了解南京证券连续18年保持盈利，你们是如何做到这点的？

　　步国旬：过去熊市中有很多券商遭遇倒闭的厄运，其根本性原因并非是熊市，而是各种违法、违规行为导致的，券商盲目扩张规模、盲目追求高额利润放大了风险。南京证券连续18年盈利的根本是稳健规范的企业文化。良好的信誉使我们在社会上获取资金的成本远低于其他企业，5%的年息就可以拿到，而南京的金融机构现金流非常的充沛。最典型的例子是上世纪90年代新股申购时，只要有南京军团参与，收益率和中签率就会下降很多。

　　2001~2005年熊市期间，也有客户希望委托我们理财，对此，我们的决策是非常谨慎的。首先，我们进行了风险测试，拿出3000万元试水，由于缺少避险工具加之投资品种有限，结果操作了6个月后就亏了300万元。我们感到，规模小也许影响不大，但是如果规模做到30个亿，可能就会给自身带来巨大风险，而且这其中还没有考虑到跌幅可能远远不止10%。于是果断决策，暂时不做保底委托理财业务，从而使我们有效地规避了风险。

　　另外，我们从来不去坐庄，更不去挪用客户保证金。在熊市中公司严格控制自营规模，从而把风险降到了最低。曾有人对南京证券连续18年盈利持怀疑态度，去年上级有关部门还专门派出审计组到公司，对财务信息的真实性进行了为期两个月的审计。审计结果表明，我们披露的信息都是真实的、可信的。

　　《第一财经日报》：在去年11月以来a股市场的大跌中，南京证券的自营情况如何？

　　步国旬：公司今年没有给自营部门下达任何盈利指标，因为我们感觉市场可能会发生巨幅调整，在这种情况下如果硬性下达指标，一定适得其反。公司要求自营部门用熊市思维操作。结果是令人满意的，今年一季度，南京证券自营规模有4个亿左右，虽然a股出现较大幅度的下跌，但自营部门仍实现盈利1亿元左右。春节后公司召开投资决策会议，初步认定市场已经进入熊市，因此进入3月份就选择了清仓。现在自营规模只有3000万元，并且配置的大多是开放式基金，因而对南京证券今年整体业绩的影响已经很小。

　　自营部门目前的主要任务是通过这部分资金保持对市场的熟悉，但重心已转向培养人才。目前我们加大了金融衍生产品交易和风险管理人才的选拔和培养，等待机会，伺机出击。去年，公司获得创设权证资格，并创设南航认沽权证，这项收入在总收入中占了10%，比重不大。

　　今年以来部分券商对市场判断出现失误，导致了仓位比较重，由此产生了严重的自营业务亏损。一般情况下，自营业务规模在券商资产中占据了较大比例，如果以赌博的心态参与，可能最终会对公司业绩产生很大影响。所以即使在牛市中，我们也会保持一定程度的谨慎。

　　《第一财经日报》：南京证券正在准备上市，这主要是基于哪方面的考虑？

　　步国旬：近年来，鼓励符合条件的券商上市，一直是监管部门的政策重点。2006年以来，国内已有一些券商通过上市做大做强，一部分券商通过借壳上了市，还有部分券商正在积极寻求ipo上市。券商纷纷谋求上市，一方面是适应以净资本为核心的监管模式，根据监管部门最新出台的券商风控指标管理办法，券商只有在净资本规模跟得上的条件下才能拓展新业务，没有足够的净资本，未来所能够从事的业务范围就会受到严重制约，而上市是迅速提高净资本的捷径；另一方面，随着国内资本市场不断开放，券商所面临的竞争环境由国内转向国际，资本规模是抵御风险、提升竞争能力的基础，通过上市可以迅速壮大公司的规模和实力。

　　为了突破净资本对创新业务的束缚，南京证券正在进行新一轮的增资扩股工作，届时公司资本金将增至17亿元以上，净资本达30亿元以上。不过即便如此，与国内同行相比，南京证券的资本实力和资产规模仍显偏小，无论是净资产还是净资本，与位居前列的券商仍有较大差距。因此，南京证券将会在完成新一轮增资扩股的基础上，积极推进上市工作，这对我们的未来发展非常重要。通过上市能够壮大公司的资本规模，改善公司的盈利模式，实现企业自身的良性循环。同时，上市也是将自身置于社会的监督下，有助于进一步提高公司治理、内部监管及风险控制能力。

　　《第一财经日报》：作为证券公司总裁，你对公司的哪个部门最为关注？

　　步国旬：作为公司总裁，我对每个部门都非常关注，但部门之间发展不太平衡，有些部门需要敦促发展。相比较而言，我目前比较关注投资银行部门。相对过去的表现，投行部业务已经取得较大的进展，但是横向比较仍然相对较弱。强大的投行部门，是一个优质券商的名片。南京证券上市以后，更需要一个具有竞争力的投行作为自己的品牌。这样可以扩大自身业务范围，改善盈利结构。

　　3、现在推出理财产品比6000点时安全得多

　　《第一财经日报》：南京证券正在发行第一只理财产品，为什么会选择在目前这样一个时间节点推出理财产品呢？

　　步国旬：从国际经验来看，经营比较成功的投资银行，其收入来源中大概有20%到30%来自于理财业务。可以预见，中国未来的理财市场将随着老百姓财富的日益增加而不断壮大，理财需求的增长必将增加对理财产品的需求。证券公司要改变盈利模式，需要通过理财业务拓宽盈利来源。

　　从时机看，现在推出理财产品比6000点推出要安全得多，可以大大降低系统性投资风险。尽管市场在未来的一段时间内仍处于“熊市”，但中国资本市场的前景依然值得看好。南京证券的第一个理财产品是基金宝，首发20个亿，投资标的主要是基金品种，由于基金本身就是专业理财人员帮助打理的产品，而基金宝则是对专业理财机构进行再度筛选，因此，经过双重优化的基金宝产品风险更低，更适合在当前市况下既要分享中国经济成长，同时又不愿承担较高风险的投资者。

　　南京证券的基金宝产品最低持仓20%，远远低于股票型基金最低60%的持仓要求，可有效规避市场下跌的风险。同时，这个理财产品本身也能够有效应对下一阶段的“熊市”，“熊市”有“熊市”的做法，基金宝在“熊市”阶段可以更多地选择债券型基金，经济回落时，投资债券不仅风险较小，而且也能获得较好的收益。此外，公司将以自有资金认购3%的份额，最高达5000万元。到期时如果出现亏损，将首先亏南京证券的自有资金。有了这个保障，客户的风险会更小。

　　《第一财经日报》：今年以来的基金发行普遍遭遇了市场“寒流”，现阶段推出理财产品有没有考虑过发行难的问题？

　　步国旬：这是很现实的问题，理财产品在牛市发行和熊市发行存在较大的差别，当股市上涨到高位的时候，人气高涨，理财产品容易发行，但此时股价已处于相对高位，投资风险也相对较高；而在股市低迷的时候，理财产品发行较为困难，不过投资风险反而相对较小。以往的经验表明，股市低迷正是进入市场的好时机，因为那时候是低位建仓，容易买到便宜的筹码，等到以后股市上涨便可获得较高的投资收益。目前发行理财产品，确实比牛市难度大，但是对投资者而言却是一个相对较好的机会。a股指数距离高点已回落近60%，成为全球表现最差的市场之一，下跌虽然给持股的投资者财产造成较大损失，但对持币的投资者而言则意味着机会。

　　此次理财产品首发最高规模是20个亿，但并非必须要发20个亿，这只是规定的上限。从国外的经验来看，许多理财产品的发行也并非一次性完成，而是在设立好之后再持续营销。我们目前准备先设立产品，然后通过成功运作进行再推广。当然，也不会盲目扩张规模，我们会根据自营操作上多年的经验，选择适当的时候扩大理财产品规模。

　　《第一财经日报》：你对投资者选择券商理财产品有何建议？

　　步国旬：目前市场上的券商理财产品相对不多，投资者选择券商理财产品时，不仅要关心收益率水平，还要关注本金的安全。投资者在购买理财产品前首先要考察推出理财产品券商的过去发展历史，以及投资风格。尽管这并不能代表其未来的发展以及未来的业绩，但是至少可以作为参考因素，过往经营稳健、经营历史长且业绩表现较好的券商相对来说控制风险的能力以及投资部门的业务水平较强，其推出的理财产品业绩也会有所保障。

　　此外，投资者还要对理财产品的投资标的进行分析，在不同的市场背景下，来投资不同的理财产品。在牛市中，股票型的理财产品可能会表现较好，同时也能获得较好的收益。但是在熊市中，债券型的理财产品表现可能会突出点。

　　即使是以基金作为投资标的的基金宝产品，对所要投资的基金也要进行认真、细致的筛选。基金的运作团队、研究能力、投资风格也存在明显差异，必然带来投资业绩的巨大差别。

　　步国旬简历

　　清华大学工商管理硕士，律师，高级经济师，1992年起参加资本市场建设，长期担任证券公司高管。现任南京证券有限责任公司董事、总裁。